Что значит размытая доля
Что такое капитализация и размытие доли
Прекрасно помню, как, когда я только пришел в Луксиму и вообще индустрию стартапов, я старался как можно больше впитывать разных статей, профильных изданий, чтобы быстро «догнать тему». Говорят, что для того, чтобы стать экспертом в любой нише, нужно 5 лет и 500 книг по теме — так что я еще в самом-самом начале пути ))
Тем не менее, я некоторое время не знал, к своему стыду, что, например, понимается под капитализацией проекта и размытием доли. Теперь сам попробую в двух словах, без сложных схем, не по-научному объяснить, чтобы оставить это другим таким же начинающим, как я.
Итак, допустим, вы с партнером создали проект. За вами, при этом, числится 60%, а за партнером 40% компании.
Доли в компании на старте
Доли после посевного раунда
Мы видим, что ваши 60% и 40% вашего партнера уменьшились каждая на 20% и они стали равны соответственно 48% и 32%.
Размытие долей после раунда А
Так может продолжаться до бесконечности (или до «экзита» — продажи вами своих акций). Каждый раз при продаже новой доли все остальные будут пропорционально уменьшаться или, как принято говорить, «размываться».
Вот так, ничего сложного =)
Если вы здесь впервые
Меня зовут Кирилл, мне 31 год. За почти 10 лет в сфере создания цифровых продуктов я успел поработать в Сбербанке, Альфа-Банке и МТС, провалить пару собственных стартапов и сделать небольшой экзит из еще одного, а также поучаствовать в выводе на рынок РФ абсолютно новой категории услуг — автомобилей по подписке. Днем я — корпорат и руковожу цифровыми каналами в банке, а в остальное время езжу на мотоцикле, играю в сквош и футбол, катаюсь на сноуборде и вейксерфе, читаю книги. В этом блоге пишу на разные темы. Чуть подробнее на главной.
Защита от размывания акций
Защита от размывания представляется условием, схожим с оговоркой. Конвертируемые привилегированные акции, как было отмечено ранее, вполне естественно привели к соображению, что коэффициент конвертации должен быть фиксированным.
Многие конвертируемые привилегированные акции содержат защиту от размывания, которая автоматически снижает цену конвертации, если компания продает акции по цене ниже, чем заплатил действующий инвестор.
Защита от размывания не ограничивается структурами с конвертируемыми привилегированными акциями.
Даже при структуре со 100% обыкновенных акций в соглашении о покупке может быть указано, что компания должна выпустить дополнительные акции для инвестора, если компания продает обыкновенные акции по цене ниже, чем та, по которой их купил инвестор.
Выпуск дополнительных обыкновенных акций имеет такой же эффект, что и изменение цены, по которой конвертируемые привилегированные акции конвертируются в обыкновенные.
Основанием для включения таких положений служит предположение, что компания будет продавать акции по более низкой цене («понижательный раунд») из-за неблагоприятной динамики. Если у акций есть автоматическая корректировка, инвестор с меньшей долей вероятности будет возражать против разводняющего финансирования, которое поможет компании привлечь капитал, когда он ей больше всего нужен (если компания показывает плохие результаты) или когда ситуация на рынках прямых инвестиций складывается неблагоприятно.
У инвестора, осуществляющего прямое инвестирование, такой возможности нет, он должен сохранить за собой акции до наступления события ликвидности. Защита от размывания служит подушкой безопасности и поэтому стимулирует инвесторов к принятию таких рисков.
Часто защита от размывания вступает в силу, только если инвестор, который имеет на нее право, участвует в новом понижательном раунде. Это позволяет избежать «участия зайцем», которое может случиться, когда у компании, испытывающей затруднения в привлечении финансирования, есть много инвесторов, но только несколько решают участвовать в новом этапе.
Если защита от размывания предусматривает условие, согласно которому выиграют даже те инвесторы, которые не принимают участия в финансировании, те инвесторы, которые участвуют в понижательном раунде, получают защиту от размывания, а те, кто не участвует, не получают права на эту корректировку цены. Это считается стимулом для всех инвесторов участвовать в трудных финансированиях, когда они происходят.
Таблица начального капитала
для сделки между Сэмом и Максом.
Все, что вы хотели знать про размытие доли в стартапе
Что такое размытие доли в стартапе и как с этим бороться? Спрашивали — отвечаем.
На эту тему есть хорошая статья на TechCrunch Марка Састера (Mark Suster), дважды предпринимателя, а теперь венчурного инвестора и автора популярного блога о стартапах.
При этом инвесторы потребуют от него наличие опционного пула для сотрудников. Размер пула может составлять от 10 до 20 %, и обычно он выдаётся за счёт основателей и существующих, а не новых инвесторов. То есть ваша доля и доля ваших бизнес-ангелов дополнительно размоется на 10—20 %.
При этом новые инвесторы увеличивают опционный пул для сотрудников (естественно, за счёт вас и прежних инвесторов), чтобы вы могли продолжать нанимать на работу лучших из лучших.
Не забываем про пул для сотрудников.
Что же в итоге стало с долями?
Доля основателей размылась до 25 % (со 100 %), ангелов — до 6 % (с 20 %), венчурных инвесторов раундов А и В — до 12 и 18 % соответственно (с 25 %):
И это при хорошем раскладе.
А что если ангелы возьмут 30 % вместо 20 %, а венчурные инвесторы в каждом раунде — 40 % вместо 25 %?
Выводы:
Многие стартапы не знают, на каком этапе получения инвестиций стоит привлекать юристов и нужно ли делать это вообще. Советуем задуматься об этом всерьёз начиная с раунда А.
Дело в том, что бизнес-ангелы могут дать вам посевные инвестиции и в российское ООО, с которым всё более или менее понятно. А вот для привлечения венчурных инвестиций понадобятся совсем другие инструменты, которых в российском праве пока ещё нет или они не развиты. Именно поэтому венчурные инвесторы предпочитают заключать сделки по иностранному праву, чаще всего по английскому. Для этого контроль над компанией придётся передать иностранному холдингу, который, как правило, находится в одной из стран ЕС. Если к этому времени вы не сможете самостоятельно разобраться во всех тонкостях, то лучше обратиться к специалисту.
И ещё один универсальный совет: пообщайтесь со стартапами, которые уже привлекли инвестиции от этого ангела или фонда. Вряд ли они смогут раскрыть вам условия сделки, но наверняка подскажут, на что обратить внимание.
Размытие доли участника в уставном капитале ООО
Прежде всего необходимо отметить, что не при всяком способе увеличения уставного капитала может произойти «размытие» доли.
Законодательство предусматривает три способа увеличения уставного капитала общества. Это увеличение уставного капитала за счет имущества общества и два варианта увеличения уставного капитала за счет вкладов участников и третьих лиц.
1. Увеличение уставного капитала за счет имущества общества.
В данном случае увеличение уставного капитала происходит за счет имущества самого общества. При этом пропорционально увеличивается номинальная стоимость долей всех участников без изменения их размера. Соответственно, данный способ увеличения уставного капитала исключает возможность размытия» долей отдельных участников общества.
2. Увеличение уставного капитала за счет внесения вкладов участниками или третьими лицами на основании их заявления.
Особенностью данной процедуры является то, что в силу прямого требования закона решение об увеличении уставного капитала общества в указанном порядке должно приниматься единогласно всеми участниками общества. Это значит, что без согласия хотя бы одного из участников общества увеличение уставного капитала состояться не может. Поэтому здесь мажоритарным участникам приходится считаться с мнением меньшинства. Причем имеется в виду единогласие всех участников общества, а не только участников, присутствующих на собрании. Соответственно, для воспрепятствования принятию решения об увеличении уставного капитала несогласному участнику общества достаточно просто не принять участия в голосовании по данному вопросу либо воздержаться от голосования.
Однако, повторимся, размытие» доли при таком способе увеличения уставного капитала возможно только при согласии всех участников, в том числе и тех, чья доля размывается».
3. Увеличение уставного капитала за счет внесения дополнительных вкладов участниками общества по решению общего собрания участников.
Несмотря на то, что законом [1] предусмотрено внесение дополнительных вкладов участниками пропорционально их доле в уставном капитале, именно этот способ увеличения уставного капитала допускает размытие» долей участников.
Сразу необходимо отметить, что решение о таком увеличении уставного капитала принимается не единогласно всеми участниками, а большинством в 2/3 голосов от общего числа голосов участников общества, что позволяет не учитывать мнение миноритарных участников.
Изменение номинальной стоимости долей участников общества, внесших дополнительные вклады, ведет к изменению соотношения долей участников общества, которое закрепляется решением общего собрания участников при подведении итогов увеличения уставного капитала за счет дополнительных вкладов участников.
Однако возможна ситуация, когда вторым участником вклад внесен не будет, например, по причине отсутствия у него денежных средств. В таком случае размер уставного капитала увеличится на величину взноса первого участника (на 40 000 рублей) и составит 140 000 рублей, при этом доля второго участника останется неизменной, но составит уже не 20 %, а 14 % от уставного капитала.
Подытожив вышеизложенное, можно сделать два основных вывода, характеризующих вышеуказанный способ увеличения уставного капитала:
Но в 2010 году было принято Постановление Президиума ВАС РФ от 25.05.2010 г. № 446/10 по делу А40-43960/08-134-345, которое кардинально изменило уже сложившуюся на тот момент судебную практику по данному вопросу.
Президиум ВАС РФ в вышеуказанном Постановлении отметил следующее:
В силу императивного характера данной нормы закона [3] уставный капитал общества с ограниченной ответственностью не может быть увеличен на величину фактически внесенных вкладов иными участниками общества с одновременным уменьшением номинальной стоимости доли, принадлежащей участнику, отказавшемуся от внесения вклада. Интерес общества в привлечении дополнительного капитала может не соответствовать интересам конкретных участников общества в сохранении размера своих долей и существующего соотношения между ними. С учетом этого Закон требует единогласного решения общего собрания, дающего право на дополнительный вклад (вклады) не всем, а лишь отдельным участникам».
Также Президиум ВАС РФ прямо указал, что разъяснение несоблюдение сроков внесения вкладов отдельными участниками влечет признание увеличения уставного капитала несостоявшимся», содержащееся в п. 10 Постановления Пленума ВС РФ и Пленума ВАС РФ от 09.12.1999 г. № 90/14, должно касаться не только процедуры увеличения уставного капитала по п. 2 ст. 19 Закона об ООО, но и процедуры увеличения по п. 1 ст. 19 этого же закона.
Данный подход Президиума ВАС РФ вызвал огромное количество споров. Фактически Президиум ВАС РФ взял на себя законотворческую функцию и установил требование о необходимости единогласия участников для осуществления процедуры увеличения уставного капитала в порядке п. 1 ст. 19 Закона об ООО. Причем под единогласием имелось в виду не просто положительное голосование участников по вопросу увеличения уставного капитала, а именно сам факт внесения всеми участниками общества дополнительных вкладов.
Участники общества, обладающие незначительными по размеру долями, успешно прикрывались позицией Президиума ВАС РФ для достижения своих целей. Судебная практика тех лет подтверждает данный вывод ( Постановление ФАС ПО от 20.01.2011 г. по делу № А55-10299/2010, Постановление ФАС ПО от 19.01.2012 г. по делу № А65-4456/2011, Постановление ФАС УО от 03.07.2012 г. № Ф09-4238/12, Постановление Девятнадцатого арбитражного апелляционного суда от 29.10.2012 г. по делу № А36-3297/2011).
Однако 21 февраля 2014 г. Конституционный Суд РФ принял Постановление № 3-П, в котором он категорически раскритиковал сложившийся подход судов, высказав следующую позицию. Исходя из необходимости поиска баланса между интересами миноритариев и мажоритариев, а также самого общества в целом, суд пришел к выводу о том, что уменьшение доли одного из участников является допустимым, если это вызвано целями достижения интересов данного общества. Так, например, потребность увеличения уставного капитала может быть обусловлена необходимостью выплаты долгов кредиторам с целью избежания банкротства, необходимостью соответствовать новым требованиям законодательства. Поэтому во всех ситуациях в первую очередь необходимо исходить из интересов общества в целом.
В результате принятия указанного постановления баланс интересов сместился в пользу мажоритарных участников общества, которые вправе увеличивать уставный капитал, даже если миноритарии будут не согласны. Указанная выше позиция дает мажоритарным участникам возможность размывать» доли миноритариев.
Однако для целей защиты интересов участников, доли которых уменьшаются, законодательство предусматривает соответствующие гарантии и механизмы защиты их прав:
Оспорить решение общего собрания об увеличении уставного капитала, в результате которого размылась доля участника, вправе не только сам участник, но и его супруг ( п. 2 ст. 35 СК РФ, Постановление АС СЗО от 05.03.2015 г. по делу № А56-70854/2013).
Анализ судебной практики показывает, что нередко увеличение уставного капитала происходит незаконно в условиях корпоративного конфликта именно с целью размытия» доли одного или нескольких участников. Даже при признании судом решения об увеличении уставного капитала, принятого с нарушениями требований законодательства, недействительным процесс восстановления доли в исходном размере может затянуться надолго. За этот период недобросовестные участники могут вывести ликвидные активы из общества. В такой ситуации даже после фактического восстановления размера доли ее действительная стоимость будет меньше той стоимости, в которую она оценивалась до размытия.
Для исключения возможности возникновения подобных ситуаций в Закон об ООО были внесены изменения, согласно которым с 01.01.2016 года факт принятия решения общего собрания участников общества об увеличении уставного капитала и состав участников общества, присутствовавших при принятии указанного решения, должны быть подтверждены путем нотариального удостоверения.
То есть, если в повестке дня общего собрания участников есть вопрос об увеличении уставного капитала компании, нельзя выбрать альтернативный нотариальному способ подтверждения факта принятия решения (например, предусмотреть уставом общества удостоверение факта принятия решения подписью председателя и секретаря собрания либо участника, владеющего самой большой по размеру долей в уставном капитале общества, и т. д.). Если общество при проведении общего собрания участников, в повестку дня которого включен вопрос об увеличении уставного капитала, не выполнит данное требование, то решение по вышеуказанному вопросу будет являться недействительным.
Спорным остается вопрос по поводу проведения заочного голосования по вопросу увеличения уставного капитала. С одной стороны, в п. 6.1 Пособия по удостоверению нотариусом принятия общим собранием участников хозяйственного общества решения и состава участников общества, присутствовавших при его принятии, которое направлено Письмом ФНП от 01.09.2014 г. № 2405/03-16-3, выражена следующая позиция: при существующем правовом регулировании нотариус не может удостоверить принятие общим собранием участников хозяйственного общества решения и состав участников, присутствовавших при его принятии, если решения принимались в форме заочного голосования». Данная позиция подтверждается судебной практикой (Рекомендации Научно-консультативного совета Арбитражного суда Западно-Сибирского округа, принятые по итогам заседания, состоявшегося 28.05.2015 г. в г. Тюмень).
С другой стороны, закон не содержит прямого требования о проведении общего собрания участников, в повестку дня которого включен вопрос об увеличении уставного капитала, исключительно в форме совместного присутствия. Как следствие, одни юристы считают, что собрания, проводимые по вышеуказанному вопросу, не могут проводиться заочно. И такой вывод логично следует из проведенного анализа правовых норм. Но есть и те, кто не согласен с данной позицией и полагают, что это упущение законодателя, требующее доработки и разработки инструкций по нотариальному заверению собраний участников, проводимых заочно.
Таким образом, согласно действующему законодательству, размытие» доли участников может произойти при увеличении уставного капитала по заявлению одного или нескольких участников и/или третьих лиц. В данном случае непременным условием является согласие абсолютно всех участников на такое размытие» доли. Размытие» доли участников помимо их воли возможно только на основании решения общего собрания участников о пропорциональном» увеличении уставного капитала, принятого в соответствии с п. 1 ст. 19 Закона об ООО. Но законодатель для соблюдения баланса интересов между различными группами участников предоставляет участникам, не желающим или не имеющим возможности внести дополнительный вклад в уставной капитал общества, значительный арсенал механизмов защиты своих прав.
Размытие доли
Позавчера прочитал толковый пост от truevaluator по поводу оценки Газпрома и Сетей (https://smart-lab.ru/blog/473710.php). Но там прозвучала такая фраза «….Если менеджмент холдинга (Россети) будет настаивать на справедливой оценке, то дополнительная эмиссия может пройти по цене гораздо выше текущих (в любом случае не ниже номинала в 1 руб.). Размытие доли существующих акционеров, конечно, негатив…».
Почему при выкупе эмиссии по цене выше рыночной всегда начинается один и тот же разговор про размытие доли акционеров. Эта ситуация неоднократно возникала и возникает в электроэнергетике, где государство является мажоритарным акционером и где текущие рыночные цены многих акций ниже их номинальной стоимости.
Для финансирования крупных проектов проводится допэмиссия, которую выкупает государство. Поскольку законодательно установлено, что минимальной ценой размещения акций является их номинальная стоимость, то получается, что размещение и выкуп новых акций проводится по цене выше их текущей рыночной стоимости.
Но можно ли утверждать, что миноритарий несет при этом потери?
Говорить о том, что его доля размывается можно только имея в виду его долю в управлении обществом. Любое размещение акций в пользу одного акционера ведет к размытию доли остальных. Однако, миноритария по определению не интересует доля в управлении, он в нем не участвует. Его интересует только дивиденды и стоимость принадлежащих ему акций. Но если выкуп эмиссии происходит по цене выше чем рыночная котировка, то стоимость активов (имущества) приходящегося на оду акцию возрастает и превышает текущую рыночную стоимость. По идее котировки после таких событий должны расти, чтобы прийти в соответствие с повышением стоимости доли имущества на одну акцию. На практике же, это часто служит основанием для игры на понижение.
Я всегда воспринимал крики об очередном ограблении миноритария как способ манипулирования рынком. Но может я в чем-то ошибаюсь?